地方债置换大挪移利空利率债 城投债将迎来利好
虽然去年年底的债务甄别情况尚未公布，但清理地方债务似乎已经进入了新的阶段。近日，财政部副部长朱光耀证实，财政部已批准额度达1万亿元的地方存量债务置换。
在去年的国务院43号文中，已提出通过债务置换的方式为地方债务“减压”。此次财政部下达万亿的债务置换额度，再次印证了决策层“开前门，堵后门”的政策意图。值得注意的是，消息刚刚披露，猜测声便此起彼伏——1万亿额度是否只是个开始？央行[微博]是否会接手？
截至目前，地方债务置换的具体方案尚未公布，不过可以预见的是，1万亿地方债置换将大大增加债券市场供给，利率品种方面将承受压力，与此同时，在政府主导纾解地方债压力的情况下，城投债将迎来利好；不过，对利率产品而言将是利空。
“堵门”之法
出乎意料的是，在财政部披露已下达1万亿地方债置换额度之后，最引起市场关注的一则传闻是，中国将置换高达10万亿元地方债务，并最终由央行埋单。传言中的这种由地方政府债券置换银行贷款，再由央行再贷款埋单的方案，被形象地比作中国版“QE”。
传言迅猛，很快便得到了官方辟谣，财政部副部长朱光耀3月11日否定了关于地方债置换的两种说法：首先，批复3万亿额度是“空穴来风”；其次， 央行接手，实行“中国版QE”更是不实之词。他将地方债置换描述为一个市场化的交易过程：“地方债务置换是在国务院对地方债批准规模之下，企业与商业银行 之间的契约行为。”
在3月6日，财政部部长楼继伟在两会期间的记者会上，已对如何解决地方债问题发表了看法。决策层的思路被概括为“开前门，堵后门”的“六字箴言”，即一方面通过发行地方政府债券解决地方新增融资，一方面逐步消化留存债务。而债务置换，则是“堵后门”的办法之一。
其实，所谓“置换”也只是一个学术性的说法。毕竟在市场逻辑下，以低息、长期限的地方政府债换取投资者持有地方既有债务的思路可操作性几乎为 零。而实际的情形是，通过发行地方政府债，地方政府得以偿还高息的债务，体现在其负债表上的是，3~5年期的城投债、短期银行贷款以及1~2年的信托将被 7~10年的低息地方政府债所替代。“地方债务置换有两个作用，长期而言，规范再融资，开前门，堵后门；短期而言，托底再融资风险，减轻地方政府再融资压 力，今年到期债务规模不小，如果继续用以往的方式肯定是一条不归路。”一位资深业内人士说道。
有机构测算，已经明确的1万亿的平台债务如果置换成地方债券，一年将为地方省下400到500亿元的利息支出，对于地方财政而言，确是有较大纾解作用。
值得注意的是，3月12日，财政部在答记者问中透露置换范围是2013年政府性债务审计确定截至2013年6月30日的地方政府负有偿还责任的存量债务中，2015年到期需要偿还的部分。
根据2013年审计结果，地方债务按照政府负有完全偿还责任、政府部分承担和不负有偿还责任被划分为三类，财政部披露的数据显示，截至2013 年6月30日地方政府负有偿还责任的存量债务中，2015年到期需偿还18578亿元。1万亿元的总债券额度占2015年到期政府负有偿还责任的债务的 53.8%。分地区的债券额度按照各地2015年到期债务和全国统一比例(53.8%)测算分配。
财政部要求“置换债券偿还存量债务严格逐笔对应到2013年政府性债务审计确定的存量债务项目，省级财政部门要认真统计置换债券偿还存量债务的分项目情况，并报财政部预算司、国库司及财政部驻各地专员办备案。”
目前，去年年底的债务甄别结果尚未公布，而此次债务置换也并未涉及2013年审计后的新增债务。
“当时审计署拿到的数据应当说是不客观的，地方上报的数据有很多不准确，有些甚至还没有产生的债务都被上报。”一位曾参与地方债务置换研讨的专家说道。
审核还在继续，近日，财政部、发改委、中国人民银行、银监会联合发文，要求对地方存量债务清理甄别初步结果进行核查，接受核查的债务为一类债务，截止日期为2015年4月8日。
利率债或受冲击
此前海通证券分析师姜超分析指出，债务置换市场主体购买可以分为两种方式，一是部分置换，一是全面置换。姜超指出，无论采取哪一种发行方案，都意味着城投债将逐渐退出历史舞台。而随着存量城投债逐渐被置换或到期，优质城投债的稀缺性将逐渐显现。
这种说法也得到了多位业内人士的肯定。“对于城投债来说是利好”，上述资深业内人士告诉经济观察报，“对信用市场而言，发了地方政府债，原则上 就不允许地方政府再去发城投债，城投债供给会减少；同时，债务置换就透露出中央政府对地方负债还是管的，这就降低了城投债到期违约的风险，从这两个角度来 说，都是利好。”
不过，前述人士同时也提醒，高达万亿的地方债置换，对利率产品而言将是利空。
按照财政部3月12日公布的说法，置换存量债务的地方政府债券由各省、自治区、直辖市、计划单列市自发自还，发行和偿还主体为各省、自治区、直辖市、计划单列市政府。
经济观察报了解到，在去年年底，财政部曾在各地借调专家，参与地方债设计研讨，而在当时会议的讨论方案中，1万亿被认为是一个合适的数字。
这样的数字也是综合考虑市场承受程度得来的。“此前地方政府债券发行规模是3500亿，对于财政部而言，需要考虑的问题是，这些地方债能不能在市场上找到买家。”前述资深业内人士指出。
在市场人士看来，3万亿的置换额度似乎已经超过了想象。毕竟现在一年的利率债供给仅在2万亿左右，按照目前确凿的1万亿置换额度计算，加上地方 一年6000亿的发债额度，这就意味着市场供给增加了一倍，“届时如果利率中枢被抬得太高，或者上升太快，就会抬高社会融资成本。”一位债券承销人士说 道。
上述承销人士提醒，如果真的出现这种情况，最后请出央行配合也并非不可能，不过，他预计这样的情形短期内不会出现。“短期来看，央行不会去找财政部，财政部也不会去找央行，除非有中央出面拍板，否则单从部门角度来看，这样的情况不会出现。”
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