房企该去杠杆了
在讨论房地产行业的下半场之前，不妨先看下钢铁行业的发展历程。
从2000年开始，中国粗钢产量增长开始加速，同时伴随着中国制造业逐步攀升至巅峰（2007年应该是实体经济的巅峰，即使2008年4万亿救市也不改这个进程，钢铁业虽也被救了一把，但于事无补），2005年的时候粗钢产量当月值同比增速一度高至37.5%。在2000-2005年期间，钢铁企业闭着眼也能赚钱。2006年后，伴随着粗钢产量增速的下滑，净利堪忧（甚至出现一吨粗钢净利仅可买一斤猪肉的现象），钢铁行业净资产收益率（ROE=净利润率×总资产周转率×杠杆乘数）下行，但资产负债率仍继续上行。这几年来，钢铁行业陷入了巨头并购的时代，一大批钢铁企业消失，即使活下来的钢铁企业也是亏损累累。目前钢铁行业的资产负债率已经不可持续，很多钢铁企业已经资不抵债，由现金问题转为资产负债表问题。
对比钢铁行业，房地产行业的走势其实非常类似。从同比增速来看，2009年同比增长到达了峰值，而在此之前单边量价齐升15年（有短期调整），可谓是企业闭着眼睛都能赚钱的“黄金时代”。以2009年为分水岭，行业销售的增速中枢逐步下移，即使火爆的2013年，认真分析会发现，市场并非全面的上涨，而是一线和主要的二线城市上涨较大而已。所以应该确认房地产行业已经进入了事实性的下半场。从ROE来看，最近几年上市的房企整体已经明显能看到天花板了，而总资产负债率依然在持续攀升。这说明，房地产的景气度已经迈过了长期的拐点，未来行业的景气度将逐步下降。
尽管房地产和钢铁行业并不可完全类比，毕竟从需求来看，钢铁行业是典型的产能过剩的行业，而房地产尽管局部已经出现了过剩的现象，但整体上暂时还未达到过剩的户均1.1套的标准。基于对于行业饱和度的不断提升的认知基础上，未来房屋的销售增速会处于一个合理的增速区间，尽管行业的景气度下降，但还有一定的增速，也就意味着房企整体上活得比钢铁行业要强。但是，我们从钢铁行业的发展规律来判断，房地产逐步走向饱和的阶段，ROE下降的同时伴随着资产负债率的上升。部分房企由于布局和决策上的错误，其发展一定会出现问题，最终由现金的问题上升至资产负债表的问题，最终需要股权融资，进而促进并购现象加速爆发。而当前的这种趋势已经足够明显。
高杠杆模式难以为继
自1998年住房体制改革后，中国房地产行业经历了十几年快速发展的“黄金时代”，房企多以投资的角度发展企业，将企业的盈利模式建立在土地的持续快速升值上。在长期宽松廉价的银行信贷支持下，开发商不断提高杠杆率，扩大规模，利用制度造成的土地稀缺性享受资源增值。这种粗放经营模式导致大部分房企负债率攀升，但同时也使得它们的盈利能力大幅提升。事实上，从2006年至2010年，在负债率不断走高的同时，上市房企的ROE也相应地从2006年的5.8%上升至2010年的13.3%。2010年后，房企ROE天花板效应明显，上升空间有限。
一是从房企销售净利润来看，2010年以来，随着土地成本、融资成本和人力成本的快速攀升，上市房企销售净利率呈下降趋势。2013年，上市房企销售净利率已从2010年的21.1%跌至12.0%。二是从房企资产周转率来看，高地价使房地产企业的前期投资压力增大，投资回收期延长，周转速度减缓；此外，投资物业占比的上升也减慢了地产行业的资金周转速度，由于商业地产的投资回收周期普遍在10年以上，即使采用租售并举模式，投资回收周期也要达到4-5年，结果，地产行业整体的周转效率呈下降趋势。三是从杠杆率看，由于两拨婴儿潮叠加孕育的10年地产牛市已经结束，首次购房和改善需求将逐步减弱，叠加其他投资渠道的分流，未来房价上涨趋势将放缓。房地产行业已经由“黄金时代”正式步入“白银时代”，因此，行业过往单边上涨市场下的高杠杆模式难以为继。
未来A股上市房企资产负债率或将向香港房企看齐，由当前的70%左右降至25%左右（A股上市房企资产负债率一直维持在60%以上，并在2013年达到75%；香港top10房企资产负债率则始终维持在20%-27%之间）。
美国的房地产企业也经历了这一过程，以美国最大的房地产商Pulte为例，1988年，Pulte的资产负债率高达87%，杠杆比率达17.99。直到1993年，Pulte结束高负债模式，将资产负债率维持在20%-45%之间。
行业整合力度加大
在“白银时代”，中国楼市依然有着巨大的发展空间，但扩展新城市，多拿地，享受土地增值的红利的策略已不再适用，房企“转型发展”势在必行。在“白银时代”，房地产行业告别单边溢价，更考验的是房企的运营能力、跨区域的管理能力和开发流程的控制力，即拿地、产品设计、质量控制、营销策略、售后服务等。凭借独特的开发模式，产品溢价能力会越发突出；重视开发流程红利的开发商，房屋价格往往更高，毛利率更稳定。因此，房企应深耕市场，拿好地，享受产品开发的红利。此外，房企还需实现战略的多元化，在不同类型的城市采取不同的策略。在一二线城市，开发商需要珍惜存量资源，控制拿地成本，提高品牌溢价率；在三四线城市，开发商要侧重流程控制，提升开发流程的控制力，加快周转，控制单个项目规模，不断提升管理效能。
在“白银时代”，行业由增量之争变为存量之争，房企的竞争格局将日趋激烈，行业整合力度不断加大。其中，财务稳健，拿地谨慎，注重销售回款，融资渠道多，融资成本低，定位刚需，以中低端产品为主的房企将成为行业里的优者，强者恒强；相反，财务杠杆过高，布局在供过于求的区域，产品定位失准，以大户型偏多的房企则成为劣者，最终将被市场淘汰。当前行业梯队正在加速形成，梯队差逐步拉大，行业的集中度提升明显，前二十名的开发商占全国的市场份额由2007年的8.4%上升至2013年的18.7%，2014上半年，前二十名开发商的份额大幅上升至24.5%。
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