私有化的万达商业与失落的港交所

  3月30日晚间，万达商业（3699.HK）发布公告称，公司的控股股东已告知公司，正初步考虑就H股进行一项自愿全面收购要约，如经落实，将可能导致 公司私有化以及公司于联交所除牌。公告显示，H股的要约价格将不会低于每股48港元现金，这个价格正是万达商业H股上市发行价。

  上市仅一年多，万达商业为何如此匆匆即要退出H股？回想万达商业当年上市的坎坷历程，A股IPO的漫长排队、由于楼市调控上市无门，让万达长期徘徊在资 本市场门外。此次回归A股之路还会路漫漫兮么？继2015年中概股回归浪潮之后，2016年，港股回归是否也将拉开新的序幕？

  解密私有化

  分析认为，价值低估或是万达商业急于H股转战A股市场的主要因素。作为中国商业地产的龙头，万达在港股市场的表现却差强人意，在上市首日即跌破发行价， 最高价只在去年6月到过78港币，但此后股价一路下行。截止到今日收盘，受私有化消息影响，万达商业大涨18.43%，报收45.95元/股，仍在发行价 之下，折合市盈率仅4.62倍，“估值之低令人发指”。

  事实上，虽然去年商业地产的发展进入低潮，但从最新的年报来看，2015年万达商业的表现还算靓丽。总营收达1242亿元，同步增长15.14%，核心溢利为170.16亿元，同比增长14.79%，每股收益达6.62元。

  而为应对商业地产的发展困境，抵御行业风险，万达商业已经在实施向轻资产转型，把发展重点从建房、卖房转为主打品牌、设计和商业地产的出租。这一点从其 利润构成中得以体现，过去一年租金收入从15%增长到35%。预计2016年万达租金收入将会达到55%，完全实现从重资产卖房到轻资产租赁的转型。

  从国际投行对万达商业的估值可以看出，其股价与业绩表现并太不相称。今年年初，花旗给出的买入价位是81.50港币，野村给出的买入价是67.24港币，瑞士信贷给出的买入价是60港币，最低的美林给出的也是55港币。

  另一方面，万达商业回归A股也符合大多数股东的利益。在万达商业的股东结构中，香港发行的股份只占14%。王健林家族及其控制下的万达集团持有万达商业 超过53%的股份。有专家认为，在万达商业H股的流通股目前比较低的情况下，万达商业选择从港股退市、投奔A股符合绝大多数股东的利益。

  回归A股之路

  虽然A股市场经历去年的大起大落，但与香港市场相比，A股的财富效应远远超越H股。根据最新的数据，申万行业房地产板块平均股票市盈率为77倍左右，而港交所挂牌的房地产商其平均的股票估值仅为4倍。

  现在，万达商业筹谋已久的回归A股计划即将正式登场。实际上，早在去年8月，万达商业即发布公告透露出要回归A股。回归A股的方案获得了该集团内资股股东100%的支持、H股股东99.8%的支持。

  2015年11月，中国证监会披露的万达商业招股书显示，万达商业A股计划发行不超过2.5亿股，拟募资金或达120亿元(人民币)。这些发行新股资金将按轻重缓急顺序投资于万达商业位于南京、济南、合肥、成都、徐州共计5个城市的万达广场项目。

  万达商业在去年的公告中曾公开表示为何要回归A股，“董事认为，发行A股将增强本公司的企业形象，进一步拓宽本公司的融资渠道及增加本公司的营运资金以 及透过吸引大型机构及中小型投资者增强资本市场认可度。董事亦认为A股发行将有助于本公司业务发展、融资灵活性及业务开发，亦有助于获得更多财务资源及提 升本公司的竞争力，有利于本公司的长期发展。”

  此后，万达集团内部高管也曾透露，一些万达商业的内资股东希望发行数量、发行对象、发行方式、定价方式、承销方式等按照央企“A+H”模式。

  回归A股虽是众望所归，但也有分析人士认为，在中国经济转型的大背景下，传统的房地产公司最终能否如愿回归面临很大的不确定性。毕竟IPO重启之后，除了绿地等极少数国企能通过借壳上市外，还没有其他地产企业成功在A股IPO的案例。

  从万达商业此时发布的私有化公告看，其很可能已经获得了管理层的支持。不过随着注册制的暂缓，万达商业在A股排队或也将要等待一段相当漫长的过程。

  港交所的失落

  万达挥别港股市场，应该是香港联交所最大的失落。曾经，港交所向万达抛出橄榄枝，盛情邀约，万达也对在香港市场融资寄予厚望。然而，港交所未能帮助万达商业实现价值最大化。与同期在A股上市的万达院线相比，市盈率落差巨大。万达院线发行价格每股21.35元，最高曾涨至每股248.4元(除权前)。与之对照，万达商业至今却还在发行价之下徘徊。

  中国政法大学资本金融研究院院长刘纪鹏认为，香港联交所和证监会应反思。成长性、业绩和治理结构俱佳的万达商业在香港股市估值如此之低，导致香港股市留不住，应该引起反思。任凭大陆企业在香港退市发展下去，只会使香港在与上海金融中心的竞争中处于劣势。

  2016年，从港股回归A股早已暗潮涌动。3月23日，香港红筹股中国忠旺宣布分拆主业回归A股上市，而星美控股此前也表示有意分拆集团业务实现国内主板上市。

  随着国家战略层面对资本市场的重视和改革，再加上A股市场的财富效应，其作为全球市盈率最高的资本市场之一，继中概股的回归大潮之后，或也将拉开港股回归的序幕。

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